撰文：Anthony DeMartino - ADM

整理&编译：Janna，ChainCatcher

今年以来，数字资产财库公司作为币股融合浪潮中的典型代表，发展势头迅猛。不过，此类财库型公司在为比特币、以太坊等主流资产注入流动性的同时也暴露出一定脆弱性。

本文来源于 Sentora 创始人、风投机构 Istari 普通合伙人 Anthony DeMartino 对 DATs 赛道繁荣背后潜在风险分析。

2025 年，一类新型上市公司引发投资者的广泛关注：数字资产财库（DATs）。这类实体通常以比特币等加密货币作为核心储备资产，仅今年一年就筹集超过 150 亿美元资金，超过加密领域传统风险投资的规模。这一趋势由 MicroStrategy 等公司率先推动，并逐渐形成势头，越来越多企业借助公开市场积累数字资产。尽管该策略在牛市期间带来巨额收益，但它也蕴含着内在风险，可能导致惨痛的平仓潮，进而加剧股市与加密市场的波动性。

DATs 的成立通常依赖创新型融资结构，包括通过反向并购（reverse mergers） 并入纳斯达克上市的空壳公司（NASDAQ-listed shells）。这种方式能让私人实体快速上市，无需经历传统首次公开发行（IPO）的严格审查。例如，2025 年 5 月，Asset Entities 与 Strive Asset Management 通过反向并购，成立一家专注于比特币的财库型公司。

其他案例还包括：由软银（SoftBank）和泰达（Tether）支持的 Twenty One Capital，通过与 Cantor Equity Partners 反向并购，打造一只规模达 36 亿美元的比特币投资载体。这些公司上市后，会通过股票发行筹集资金，并将几乎所有募集资金投入数字资产。其核心使命十分明确：购买并持有比特币、以太坊、SOL、XRP 甚至 TON 等加密货币。

这种模式实现传统金融与加密货币的交叉融合，为投资者提供无需直接持有资产即可获得 「杠杆敞口」 的投资载体。

在加密牛市期间，DATs 的股票往往会大幅上涨，且相对于其净资产价值（NAV）存在显著溢价。作为该模式的标杆企业，MicroStrategy 的股价较其比特币 NAV 的溢价曾超过 50%，近期其倍数 NAV（mNAV）比率更是达到 1.56。

这种溢价的形成源于多个因素：一是这些公司能够获取低成本的公开市场资金；二是投资者对加密货币杠杆押注的热情；三是市场将这类公司视为放大股票收益的载体。

当股价高于 NAV 时，每筹集 1 美元对股东的稀释效应，会低于通过资产购买带来的价值增量，从而形成良性循环。2025 年，上市公司与投资者累计收购超过 15.7 万枚比特币（价值超 160 亿美元），进一步推动这一势头。Metaplanet、Bitmine、SharpLink 等公司的股票均出现大幅上涨，涨幅往往超过其底层加密货币的价格涨幅。